投資者是否應該重新思考轉持現金的策略?

自2022年初以來，投資者紛紛轉持現金及類似現金的工具。事實上，現時美國貨幣市場資產超過5.6萬億美元，較一年前增加1萬億美元。¹

表面看來，鑑於目前現金利率的升幅，以及宏觀前景仍然不明朗，此舉似乎有其依據。因此，很難說投資者不應持有更多現金，但根據我們與全球客戶的溝通及對市場的觀察，我們認為大部分投資者配置過多現金，並不符合他們的長遠目標。

投資者為何應改變對持有現金的看法?

持有過多現金仍然是有成本的

儘管以有限風險賺取4%至5%收益似乎是吸引的投資，但值得注意的是，今年現金的表現幾乎落後所有其他資產，尤其是計及通脹的影響後。我們還認為，當比較收益市場及現金時，當前收益率只能反映部分情況。現時多個不同收益市場的總回報潛力均高於當前收益率。

現金只有在最壞情況下才會表現領先

目前持有大量現金的投資者基本上在打賭最壞的經濟情景將會發生。但我們認為2022年投資組合多個部分下跌的情況不太可能重演。

雖然我們同意經濟前景不明朗，但我們認為軟著陸或不著陸的可能性較硬著陸高（詳見下頁）。在此情況下，現金不太可能跑贏其他資產。此外，根據歷史數據，股票及債券市場在加息週期結束後往往表現強勁（圖1），而我們正步向這個情景。

圖1：聯儲局上次加息後12個月的平均回報率
自1995年2月起†

再投資風險

今年似乎不太可能減息，但市場預計當局將於2024年開始減息。² 事實上，市場目前的定價已反映對2024年美國減息約1.0%的預期。儘管情況未必完全相同，但持有短期現金工具的投資者將被迫在某個時刻以較低的收益率再投資，而這情況可能在不久的將來發生。我們認為，投資者更應鎖定能夠在未來數年，而非未來數季提供收益的投資機遇。

我們真的正步向經濟衰退嗎?

全球經濟確實正在放緩。然而，經濟增長數據較預期更為穩健。美國尤其明顯，我們的全球投資組合仍主要投資美國。目前為止，聯儲局成功推行急劇的加息週期，同時避免引發經濟或就業數據迅速惡化。此外，主要經濟指標在今年較早時靠穩，並自3月起輕微改善。具體而言，製造業及房地產等週期性行業近月基本穩定。

值得注意的是，穩健的經濟活動及勞動市場並未阻止通脹放緩。通脹在近月大幅回落，這是軟著陸情景的利好因素，亦減輕了聯儲局從現水平進一步大幅收緊政策的壓力。

另一方面，我們對美國相對樂觀的看法在一定程度上被歐洲及中國較具挑戰性的前景抵銷。相比美國，由於製造業及服務業急劇放緩，歐洲仍在應對創紀錄的通脹及日益惡化的增長前景。由於經濟增長呈放緩跡象，今年早前對中國重新開放的樂觀情緒迅速消退。因此，我們正密切關注這兩個市場的經濟活動。但總結來說，重新看好美國及中國以外新興市場的相對強勢均使我們繼續看好後市。

如果不持有現金，投資者應該購買什麼資產?

2023年市場強勁反彈，令投資者擔心是否已經錯失良機。然而，深入了解便會發現市場仍有大量吸引的投資機會。在這些機會出現之際，我們認為傳統的分散投資亦會再次受到重視。作為多元資產收益基金經理，我們對此感到興奮，因為這意味著我們可透過更佳的分散投資策略，力爭可觀收益及回報。

以下是我們的多元資產收益投資組合偏好的數個領域：

1. 估值偏低的收息股，配合備兌認購期權

今年股市的升勢集中，由少數大型科技股領漲，此情況已引起大量討論，而對其他股票潛在吸引力的關注度則遠遠較低。收息股的估值似乎仍然非常合理。其中一個分析方法是按股息五分位數將股票投資範圍分成五組，此分析顯示收益率較高的股票相對於過往估值及增長股均較為便宜（圖2）。這表示股票市場的相關領域超越預期的門檻遠遠較低，在軟著陸情況下應更為受惠。

圖2：按股息五分位數劃分的遠期市盈率 – MSCI美國指數

儘管如此，我們亦希望確保收益投資組合持有增長股，尤其是考慮到科技行業目前舉足輕重。其中一種投資方式就是使用備兌認購期權。這意味著我們出售個股的部分上升潛力，考慮到目前的估值，我們認為此舉相當合理，而作我們亦獲得非常吸引的收益來源作為回報。例子：我們能夠出售微軟的1個月6%價外認購期權，獲得11.0%的年化收益率。³

2. 選擇高收益信貸的投資機會

美國高收益信貸市場目前持續以約8.3%的收益率維持吸引的套息，核心市場的基本因素強勁。⁴ 然而，指數水平並不反映所有情況，因為該市場的分散度仍然偏高。我們的策略避免投資位於兩個極端的債券。換言之，我們對息差極緊的債券（息差在200個基點以內）及陷入嚴重困境的不良債券（息差高於800個基點）的持倉較少。我們仍然認為兩個極端之間的債券仍有很大價值，但投資者仍然需要小心篩選。

我們亦認為投資者應考慮持有部分歐洲高收益債券。相對美國，此市場的平均質素較佳，美元債券投資者在對沖美元時可獲得約2%的額外收益。⁵ 我們亦預計違約率不會大幅上升。

3. 質素較佳、存續期較短的債券

最後，短期利率上升，導致質素較佳的固定收益的估值更為吸引。我們發現個突出的領域，特別在於我們更為保守的投資組合中，包括短期投資級別債券及擔保貸款憑證﹙CLO﹚。儘管我們預計利率不會大幅上升，但這些市場提供吸引的收益率及最低的存續期風險。我們亦希望對機構按揭抵押證券（MBS）進行配置，其估值的吸引力已大幅增加。如下圖所示（圖3），這些領域目前的收益率大幅上升，如果市場波動加劇，應可為投資者提供出色的股票下行保障。

圖3：優質固定收益提供吸引的經風險調整收益率

多元資產收益可發揮什麼作用?

目前的前景較平常更不明朗，要捕捉市場下個轉折點絕非易事。我們的策略旨在把握極廣泛的機遇、採取靈活資產配置方針，並密切留意相關風險，協助投資者駕馭不同環境。此方針在過去十年行之有效，我們認為其在未來數年將繼續發揮作用。然而，現時的環境明顯不同，需要重新審視投資組合。我們在2011年推出首個多元資產收益策略時，10年期美國國庫券收益率低於2%，而今天的收益率已超過4%。⁶ 我們認為這是利好因素。投資者可使用多元資產策略獲取吸引的收益及總回報，並同時獲得分散投資的額外優勢。這是實行多元資產收益策略的最佳時機。