2024年下半年投資展望

2024年第四季投資展望

2024年10月2日 | 世界可能正經歷類似過往科技革命的轉型。然而，這輪轉型的投資速度、規模及影響充滿變數。我們認為，順應轉型趨勢並隨著前景變化進行調整將是關鍵所在。

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投資主題

重視實體經濟

我們發現新一輪實體經濟投資浪潮正在改變各個經濟體及市場。投資者要找出贏家，需要深入了解正在開發的技術及其帶來的潛在風險。

適度提升風險偏好

我們發掘能夠在不同情景表現出色的投資，並側重當前最有可能發生的情景。我們認為，最有可能發生的情景是增長集中於人工智能領域，人工智能贏家及其他受惠者將繼續推動股市上升。

發掘下一波機遇

投資者應主動探索蘊藏下一波投資機會的領域。我們保持靈活，隨時準備大幅調整資產配置，以應對截然不同的結果。

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積極應對轉型

受到勞動年齡人口縮減等供應限制主導，宏觀及市場波幅加劇的格局已經確立。結果是與疫情前相比，通脹及利率上升，經濟增長疲弱，而公共債務亦居高不下。

然而，目前的投資機會不僅受到宏觀環境影響。我們認為由五大結構性趨勢（只供英文）推動的轉型浪潮即將來臨。我們發現其中三股趨勢刺激了主要資本支出：發展人工智能的競賽、低碳轉型以及供應鏈重組。相關投資的速度、規模及影響充滿變數，但我們認為其或會以史上罕見的規模改變各經濟體及市場。我們認為，最有可能發生的情景是增長集中於人工智能領域，少數人工智能贏家將繼續推動股市上升，詳見下文。

實體經濟在新格局下變得更加重要。我們的第一個主題是重視實體經濟。我們認為實體經濟蘊含最大的投資機會，因為投資流入基建、能源系統及科技領域，以及推動這些領域發展的人才。英偉達在近期急升反映了投資者預期——人工智能崛起將帶來巨額投資及不確定性。見下圖。

人工智能股票估值波動反映未來充滿變數

由100億美元市值上升至1萬億美元市值所需的年數

本資料不擬作為投資任何特定資產類別或策略的建議，或作為未來表現的承諾甚至估計。過往表現並非未來業績的可靠指標。資料來源：貝萊德智庫，數據來自彭博，2024年7月。註：圖表顯示「七大科技巨頭」股票由100億美元市值上升至1萬億美元市值所需的時間。

潛在投資熱潮

結構性趨勢正推動這輪轉型，並開始向實體經濟的基建、能源系統、先進科技及人才釋放巨額投資。

我們的第二個主題是適度提升風險偏好。我們認為投資者現在應更加審慎承擔風險，並顧及各個層面。首先，投資者要考慮投資期限。其次，投資者要審慎選擇風險持倉的類型。一些美國公司股票的價值已超過了一些國家的整個基準指數，反映了它們能徹底主導廣泛指數持倉，因此投資者在承擔風險時必須深思熟慮。見下圖。第三，投資者要在公開及私募市場之間精挑細選不同的回報來源。

市值超過國家股票市場的公司

部分美國公司及股票指數的市值﹙2005年至2024年﹚

本資料不擬作為投資任何特定資產類別或策略的建議，或作為未來表現的承諾甚至估計。無法直接投資於指數。指數表現不計入費用。資料來源：貝萊德智庫，數據來自LSEG Datastream，2024年7月。註：圖表顯示蘋果、微軟以及英國及德國股市的市值。用作代表英國及德國股市的指數︰MSCI英國指數及MSCI德國指數。

衡量五種短期情景的影響

我們與貝萊德基金經理合作，制定了對未來六至十二個月短期展望的五個不同情景。這些情景有助因應不同的世界環境設下參數，但無法涵蓋此期限以外的多個潛在結果。

這些情景涵蓋了多種潛在結果。

增長集中於人工智能領域

人工智能驅動的增長不足以抵消其他結構性拖累因素。通脹壓力持續存在，政策利率長期高企。

高利率、硬著陸

通脹持續導致央行無法減息，需求強勁則可能觸發進一步加息。經濟增長急劇放緩。人工智能估值大幅受挫。

增長疲弱、通脹高企

增長放緩至較低的趨勢水平，通脹持續高於目標，政策利率維持高企。

生產力廣泛提升（人工智能及資本支出激增）

人工智能推動多個領域增長，提高潛在產出。通脹溫和，政策利率大幅下調。

救市避免硬著陸

加息壓倒了人工智能帶動的廣泛增長。通脹下降至目標以下。各國央行大幅減息。

準備應對市場轉變

我們認為公司可能需要徹底改變商業模式並進行投資以保持競爭力。對投資者而言，這意味著公司的基本因素變得更加重要。我們認為，贏家與輸家之間或會出現前所未有的差距。

我們發掘能夠在不同情景表現出色的投資，並側重當前最有可能發生的情景。我們認為，最有可能發生的情景是增長集中於人工智能領域，少數人工智能贏家將繼續推動股市上升。

隨著轉型展開，我們時刻準備就緒，以應對另一種情景有可能突然發生的情況。因此我們的第三個主題是發掘下一波機遇。其重點在於保持靈活，隨時準備大幅調整資產配置，以應對截然不同的結果。

主要市場觀點

美國股票：我們在未來6至12個月繼續增持美國股票及人工智能主題。
日本股票：由於通脹上升、工資增長及企業定價能力的前景改善，我們繼續增持日本股票。然而，日圓走強及日本央行政策失誤的風險仍然存在。
私募市場：我們認為私募市場是捕捉早期贏家及涉足未來投資熱潮所需基建的途徑。實體經濟將成為市場焦點，基建、能源系統及科技投資在主導未來方面發揮關鍵作用。不過，私募市場複雜，並不適合所有投資者。

準備應對市場轉變

我們的情景框架幫助我們確立戰術性配置觀點。然而，如果另一種情景更有可能發生，我們亦能夠迅速改變立場。因此，我們未來可能需要以不同的方式考慮策略性資產配置——根據我們長期以來的觀點，投資者應採用靈活的策略性觀點來應對全新環境。我們認為，投資者在確立策略性觀點時，已不再可能依賴對未來世界形勢的單一中心觀點，並僅僅作出細微調整。

主要觀點

我們確信度最高的戰術性（6至12個月）及策略性（長期）觀點（2024年10月）

	原因
戰術性觀點
人工智能及美國股票	我們認為，人工智能進程及採用在各行業創造機會。我們轉投科技股以外的受惠股，並從中精挑細選。由於盈利增長範圍廣泛，而且我們偏好優質股，因此整體增持美股。
日本股票	日本經濟前景變得亮麗，加上當地推行企業改革，帶動盈利及股東回報改善。然而，日圓升值拖累盈利，日本央行部分政策訊號模棱兩可，兩者均形成風險。
定息債券	在高利率環境下，緩衝債券提供的收益全面增加。我們看好優質短期信貸收益。我們對美國長期國庫債券持中性態度。
策略性觀點
私募信貸	我們認為，隨著銀行縮減放貸規模，私募信貸在貸款市場的份額將會增加，相對於公開市場信貸風險，其回報頗具吸引力。
債券細分觀點	我們偏好中期債券，其收益率與長期債券相若，但利率風險更低。我們亦看好短期政府債券和英國長期債券。
股票細分觀點	我們偏好新興市場多於成熟市場，但對兩者均會精挑細選。印度及沙特阿拉伯等新興市場處於結構性趨勢的交錯之處，帶來投資機會。成熟市場方面，我們看好日本，當地通脹重臨及企業改革令前景變得光明。

附註：上述觀點從美元角度作出，2024年10月。本資料僅為於特定時間對市場環境的評估，並非對未來事件的預測或對未來業績的保證。不應將本資料作為任何特定基金、策略或證券的研究或投資建議而加以倚賴。

細分資產觀點

依據確信度載列對部分資產（相較廣泛環球資產）未來6至12個月的戰術配置觀點（2024年10月）

我們首先根據宏觀展望以及定價已反映的因素來決定資產配置的方向。以下圖表反映了配置方向，重要的是，圖表並未反映獲取超額回報的機會，即產生高於基準回報的潛力。我們認為，此環境不利於對廣泛資產類別進行靜態投資，但卻為獲取超額回報創造更大空間。

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資產		戰術性觀點	觀點
股票
美國			我們基於對人工智能主題的樂觀立場而增持美國股票。隨著科技公司不斷超越高收益預期，受惠於人工智能的企業的估值得到支持。我們認為樂觀情緒可能進一步擴大。通脹下降正在減輕企業利潤率的壓力。
歐洲			相對於美國、日本及英國等我們看好的市場，我們減持歐洲股票。股票估值合理。經濟增長回升及歐洲央行減息利好企業盈利微升。然而，政局不明朗或令投資者保持謹慎。
英國			我們增持英國股票。政局穩定及增長好轉均可望改善投資氣氛，帶動低於其他成熟市場的英國股市估值上升。
日本			我們增持日本股票。日本經濟前景變得光明，加上當地推行企業改革，帶動盈利及股東回報改善。然而，日圓升值拖累盈利，日本央行部分政策訊號模棱兩可，兩者均形成風險。
新興市場			我們對新興市場股票持中性觀點。增長及盈利前景好壞參半。我們認為印度及台灣的估值偏高。
中國			我們適度增持中國股票。中國政府可能即將頒布重大財政刺激措施，鑒於中國股票估值相較於已發展市場股票大幅折讓，該等措施將促使投資者進入中國股市。然而，我們隨時準備轉變投資策略。鑒於中國面臨結構性挑戰，長遠而言，我們對中國股市投資持謹慎態度。
定息收益
短期美國國庫債券			我們減持短期美國國庫債券。我們認為聯儲局減息幅度不會像市場所預期般大。勞動力老化、預算赤字持續及結構性變化（例如地緣政治碎片化）的影響，應該會在中期內保持通脹及政策利率較高。
長期美國國庫債券			我們對長期美國國庫債券持中性觀點。市場已經重新預期聯儲局的急劇減息，年期溢價接近零。我們認為收益率將隨著新的經濟數據公布而雙向波動。
環球通脹掛鉤債券			我們對環球通脹掛鉤債券持中性觀點。我們認為中期通脹將會上升，但通脹及增長放緩在短期內可能更為關鍵。
歐洲政府債券			我們對歐元區政府債券持中性觀點。市場定價反映政策利率符合我們的預期，10年期收益率已由高位回落。政局不明朗繼續對財政可持續性構成風險。
英國國債			我們對英國國債持中性觀點。英國國債收益率已經收緊至接近美國國庫債券，未來收益率的市場定價與我們的觀點一致。
日本政府債券			我們減持日本政府債券。日本股票的回報似乎更為吸引。我們認為日本政府債券回報的吸引力最低。
中國政府債券			我們對中國政府債券持中性觀點。政策放寬利好債券。但我們認為短期成熟市場債券的收益率更具吸引力。
美國機構按揭抵押證券			我們對美國機構按揭抵押證券持中性觀點。我們認為機構按揭抵押證券是多元化債券配置中的優質持倉，並看好機構按揭抵押證券多於投資級別債券。
短期投資級別債券			我們增持短期投資級別債券。短期債券彌補利率風險的作用較佳。我們看好歐洲多於美國。
長期投資級別債券			我們減持長期投資級別債券。鑑於息差狹窄，因此從整體投資組合的角度來看，我們偏好對股票採取承險立場。我們看好歐洲多於美國。
環球高收益債券			我們對環球高收益債券持中性觀點。息差偏緊，但其總收益較投資級別債券吸引。我們看好歐洲。
亞洲信貸			我們對亞洲信貸持中性觀點。我們認為估值不足以令我們上調觀點。
新興市場硬貨幣債券			我們對新興市場硬貨幣債券持中性觀點。受惠於其質素、收益率吸引及新興市場央行減息，這資產類別表現出色。我們認為有關央行或在不久後暫停減息。
新興市場當地貨幣債券			我們對新興市場當地貨幣債券持中性觀點。其收益率已接近美國國庫債券收益率，新興市場央行在大幅下調政策利率後似乎變得更加審慎。

過往表現並非目前或未來業績的可靠指標。無法直接投資於指數。附註：上述觀點從美元角度作出。本資料僅為於特定時間對市場環境的評估，並非對未來事件的預測或對未來業績的保證。不應將本資料作為任何特定基金、策略或證券的研究或投資建議而加以倚賴。

史無前例的起點

我們身處不尋常的宏觀環境，並由勞動年齡人口縮減等供應限制所主導。相較疫情前的數十年，我們預計通脹及利率會更高，但增長將更為緩慢。

美國主要經濟統計數據的平均值﹙1950年至2024年﹚

資料來源：貝萊德智庫、美國經濟分析局，數據來自Haver Analytics，2024年7月。註：圖表顯示自第二次世界大戰後以來三個主要經濟指標的年度平均值，分別為國內生產總值及國內總收入的平均增長率、核心通脹率及政策利率。新格局的政策利率為截至2024年7月的實際聯邦基金利率。

人工智能目前迅速發展可能在未來提高生產力

人工智能及低碳轉型可能以快於以往科技的速度顯著促進未來增長。其發展所需的迅速投資能夠提高生產力，但可能需要一段時間才能實現。

數據中心的估計電力需求（美國）

前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫、國際能源署、高盛、貝萊德全球指數基金、美國銀行、施耐德、Semianalytics、Bernstein、麥肯錫、波士頓諮詢公司及貝萊德基本股票團隊，2024年5月。註：圖表顯示2022年數據中心電力需求佔美國電力總需求的比例。數據中心電力需求包括傳統數據中心及人工智能運算／專用人工智能數據中心的電力需求，不包括加密貨幣及資料傳輸網絡的能耗。

「資訊科技時代」的投資與生產力

資料來源：貝萊德智庫、美國經濟分析局，數據來自Haver Analytics，2024年7月。註：圖表顯示過往的生產力增長率以及資訊科技處理設備及軟件投資佔名義國內生產總值的比例。

強勁的盈利增長推動美國股市表現出色

自去年初以來，美國股市的升幅一直遠超英國及歐洲股市。我們認為，其升勢由穩定的盈利增長支持，而隨著人工智能的益處擴展至各行業，盈利增長有望擴大。

12個月遠期盈利增長﹙2015年至2024年﹚

前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫，數據來自LSEG Datastream，2024年7月。註：圖表顯示分析師對明年每股盈利增長的估計。

看好日本的長期表現

我們偏好在長期投資組合中對日本股票進行高於基準指數的配置，因為良好的宏觀環境利好日本企業的利潤前景。

日本股票的假設策略性配置

本資料不擬作為投資任何特定資產類別或策略的建議，或作為未來表現的承諾甚至估計。資料來源︰貝萊德智庫，2024年6月。註：圖表以貨幣對沖及非對沖為基礎，顯示我們的假設性日本股票配置在10年長期策略性投資組合中相對於其在各自基準指數的權重之百分比。我們使用MSCI所有國家世界指數代表股票。指數不受管理。無法直接投資於指數。