2024第四季全球投資展望

世界可能正經歷類似過去科技革命的轉型。然而其投資的速度、規模和影響力都存在著高度不確定性。我們認為，順應轉型趨勢並隨著前景變化進行調整將是關鍵所在。

投資主題

回歸實體經濟

我們觀察到新一波資金正湧入實體經濟，正轉變各國的經濟和市場格局。要挑選出潛在的贏家，必須對科技的發展以及其潛在的顛覆性影響具備深入的洞察與研究。

適度提升風險偏好

我們尋求能夠在不同情境下表現出色的投資機會，並特別著重於目前最有可能的情境。對我們來說，這是一個以人工智慧為主導的市場環境，在此情境下，AI領導者及其他受惠者將繼續推動股市成長。

掌握下一波浪潮

投資人應該尋找下一波投資機會可能出現的地方。我們保持靈活，隨時準備在投資結果和投資機會可能大不相同的情況下調整資產配置。

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擁抱轉型

受到勞動年齡人口減少等供應端限制帶來的影響，總體經濟和市場波動加劇的環境已經成形。這將帶來什麼結果？相對於疫情前，更高的通膨和利率以及更疲弱的經濟成長——以及公共債務上升。

但現在投資機會已經超越了總體經濟背景。我們看到轉型的浪潮即將來臨，其中由五大趨勢或結構性轉變所驅動。我們看到其中三個趨勢帶來重大的資本支出：建立 AI 的競賽、低碳轉型和供應鏈重組。這些投資的規模、速度和影響力存在高度不確定性，但我們認為這可能是歷史上，以罕見的規模改變經濟和市場發展。我們偏好聚焦在 AI 的投資主題上，其中少數 AI 贏家將可以持續推動股市表現，請詳見下文。

這個新市場環境中，實體經濟變得更加重要。因此，回歸實體經濟是我們的第一個投資主題。我們認為，隨著資金流入基礎設施、能源系統和科技領域以及推動這些領域發展的人才，實體經濟將帶來最大的投資機會。 Nvidia 最近走勢飆升，即反映市場對 AI 崛起的期望和不確定性。請參見下圖。

波動的AI股票評價反映未來的不確定性

從 100 億美元成長到目前市值所花費的年數

此訊息並非推薦投資於任何特定資產類別或策略，也不是對未來表現的承諾與預測。過去的表現不能可靠地預示未來的結果。資料來源：貝萊德智庫，數據來自 Bloomberg，2024年10月。註：圖表顯示了“七大科技巨頭”股票從 100 億美元成長到目前市值所花費的時間。

潛在的投資繁榮

大趨勢正在推動這項轉型，並開始注入大量投資進入實體經濟：基礎建設、能源系統、高科技以及人才。

我們的第二個主題是適度提升風險偏好。我們認為投資人現在應該更加慎重地承擔風險並思考多個層面帶來的潛在影響。首先，考慮時間長度。其次，在選擇曝險的類型上應該要更加慎重。一些美國公司的股票市值現在比部分國家的整個參考指標還要高，這顯示它們對指數的影響力。這也說明為什麼投資人必須慎重地承擔風險。請參見下圖。第三，在公共和私募市場之間尋求報酬來源時，需要更慎重小心。

市值超過國家股市的公司

部分美國公司和股票指數的市值，2005-2024年

此訊息並非推薦投資於任何特定資產類別或策略，也不是對未來表現的承諾或預測。無法直接投資於指數。指數表現不考慮費用。資料來源：貝萊德智庫，數據來自 LSEG Datastream，2024年10月。註：圖表顯示 Apple、Microsoft 以及英國和德國股票市場的市值。用於說明英國和德國股票市場的指數為：MSCI UK 和 MSCI Germany。

評估五個短期情景

我們與貝萊德的投資組合經理人合作，制定了針對未來六到十二個月短期展望與五個不同情境。這些情境幫助設定不同市場環境下的變數——儘管它們可能無法涵蓋所有可能的結果。

聚焦在人工智慧

AI 驅動的成長無法抵消結構性拖累。通膨壓力持續，利率保持高點。

高利率，硬著陸

黏性通膨排除降息的可能性，強勁的需求可能引發進一步升息。經濟成長急劇放緩。AI 的投資評價受到嚴重影響。

成長放緩，通膨頑固

經濟成長放緩至較低的趨勢速度，通膨持續高於目標水準，政策利率保持高點。

廣泛的生產力提升（AI 和資本支出上升）

經濟成長放緩至較低的趨勢水準，通膨持續高於目標，政策利率保持在較高水準。

拯救硬著陸

升息的影響超過由 AI 驅動的廣泛性成長。通膨降至目標水準以下。央行大幅降息。

準備適應

我們認為公司可能需要改變商業模式並進行投資以保持競爭力。對於投資人來說，這意味著公司的基本面將變得更加重要。我們認為，贏家和輸家之間的差距可能比以往任何時候都還來得高。

我們尋找能在各種情境中表現良好的投資，並偏好當前最有可能的情境。對我們來說，我們偏好聚焦在人工智慧，少數 AI 贏家將可持續推動股票走勢。

隨著轉型展開，我們隨時準備好在更可能的情境下做轉變，因此，我們的第三個主題是掌握下一波浪潮。其重點在於保持靈活，並隨時準備大幅調整資產配置，以應對截然不同的結果。

主要市場觀點

美國股票：在未來六到十二個月的視角中，我們持續加碼美國股票和 AI 相關主題。
日本股票：日本經濟前景改善以及持續的企業改革正推升企業盈餘和股東報酬。然而，日圓走強對企業盈餘造成的壓力，以及日本央行不一致的政策訊號仍是風險。
私募市場：我們認為私募市場是挖掘早期贏家和為即將到來的投資熱潮，提供所需基礎建設的一條途徑。實體經濟將成為焦點，基礎建設、能源系統和科技投資在塑造未來方面發揮著關鍵作用。儘管如此，私募市場相當複雜並不適合所有投資人。

本文所提及之有價證券僅供舉例說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議，亦不代表基金未來投資。投資人申購本基金係持有基金受益憑證，而非本文提及之投資資產或標的。上述個股係本基金持股之一。

準備適應

我們的情景框架有助於我們建立戰術性投資觀點。然而，如果另一種情景更有可能發生，我們亦能夠迅速改變立場。因此，我們未來可能需要以不同的方式考慮策略資產配置——根據我們長期以來的觀點，投資者應採用靈活的策略性觀點來應對全新環境。我們認為，投資者在確立策略投資觀點時，已不再可能依賴對市場環境的單一核心觀點，並僅做出細微調整。

我們的主要觀點

我們在戰術（6-12 個月）和策略（長天期）投資期間下，我們最具信心的觀點，2024 年 10 月

	原因
戰術性觀點
人工智慧與美國股市	我們認為人工智慧的建設和應用正在各個行業創造機會。我們變得更具選擇性，轉向科技行業以外的受益者。基於廣泛的盈餘成長和品質考量，我們整體上對美國股票持加碼態度。
日本股票	日本經濟前景改善以及持續的企業改革正推升企業盈餘和股東報酬。然而，日圓走強對企業盈餘造成的壓力，以及日本央行不一致的政策訊號仍是風險。
固定收益資產所提供的收益機會	在高利率環境下，債券提供的收益緩衝已全面提升。我們偏好短天期信用債所提供的優質收益機會。我們對美國長天期公債持中立態度。
策略性觀點
私募市場	我們認為基礎建設股權的相對評價具有吸引力且大趨勢支持該資產發展，具有潛在投資機會。在收益市場方面，我們偏好直接貸款市場，因其收益率比公開市場信用債更具吸引力。
固定收益資產	我們偏好中天期信用債，因為它提供了與長天期信用債相近的收益，但具有較低的利率風險。我們也偏好短天期政府債券以及英國長天期債券。
股票	我們偏好新興市場而非已開發市場，但在兩者中都保持謹慎選擇的態度。處於多個大趨勢交匯點的新興市場——如印度和沙烏地阿拉伯——提供潛在投資機會。在已開發市場中，我們看好日本，因為通膨再次回歸和企業改革讓我們對該市場的前景更加樂觀。

以上市場觀點為截至 2024年11月以美元的觀點來評估。這些資訊反映了在特定時點下，對市場環境的評估，不應被當作是對未來事件或結果的預測或保證。讀者不應將此資訊作為投資任何特定基金、策略或證券的研究或建議依據。

戰術性分析

對特定資產的六到十二個月戰術觀點與廣泛全球資產類別的信心程度比較，2024年10月。

我們的方法是先根據總體經濟展望和資產價格來確定資產配置。下表反映我們的看法且重要的是此表並不考慮 alpha（超額報酬）的潛在機會，或帶來超過參考指標報酬的潛力。我們認為在新市場環境中，不適合對資產類別進行靜態配置，但這為潛在的alpha創造了更多可能性。

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資產		觀點	評論
已開發市場
美國			我們抱持加碼態度，因為我們對 AI 主題持積極看法。隨著科技公司不斷超越高盈餘預期，AI 受益者的評價得到市場支持。我們認為樂觀情緒可以擴散下去。通膨下降正在減輕企業利潤率面臨的壓力。
歐洲			相較於我們偏好的美國、日本和英國等市場，我們對歐洲市場持減碼態度。目前評價合理。經濟成長回升和歐洲央行的降息措施支持企業盈餘溫和復甦的可能。然而，政治不確定性可能使投資人保持謹慎態度。
英國			我們抱持加碼態度，政治的穩定度及成長回升將改善投資者情緒，推動英國股市相對其他已開發國家較低的評價。
日本			我們抱持加碼態度。日本經濟前景改善以及持續的企業改革正推升企業盈餘和股東報酬。然而，日圓走強對企業盈餘造成的壓力，以及日本央行不一致的政策訊號仍是風險。
新興市場			我們持中立態度。成長和盈餘前景好壞參半。我們認為印度和台灣的評價偏高。
中國			中國的財政刺激措施尚不足以解決經濟成長所面臨的阻力，但我們認為中國股票相較於已開發市場股票具有吸引人的投資評價。我們隨時準備調整策略。從長期來看，考量中國面臨的結構性挑戰，我們對中國持謹慎態度。
固定收益
短天期美國公債			我們持減碼態度。我們認為美國聯準會不會如市場預期的大幅降息。勞動力老化、持續的財政赤字以及地緣政治分裂等結構性轉變的影響，將使得通膨和政策利率在中期內保持在較高水準。
長天期美國公債			我們保持中立立場。市場已反應聯準會大幅降息的預期且期限溢價接近零。我們認為殖利率將因應新數據而持續處於波動的走勢。我們偏好中期債券，因其較不易受到投資人要求更高期限溢價而影響。
全球通膨連結債券			我們持中立態度。我們預計中期通膨會走高，但近期通膨和經濟成長降溫可能更為重要。
歐元區政府公債			我們保持中立立場。市場定價顯示政策利率與我們的預期一致，且 10 年期公債殖利率已從高點回落。政治不確定性依然是財政永續性的一個風險。
英國公債			我們對英國公債持加碼看法。公債殖利率提供具吸引力的收益，而且我們認為由於英國經濟疲弱，英國央行的降息幅度可能會超出市場預期。
日本公債			我們持減碼態度。股票報酬對我們而言更具吸引力。日本公債的報酬偏低較不具吸引力。
中國公債			我們持中立態度。債券受到寬鬆政策支持，然而我們發現短天期已開發市場票據的殖利率更具吸引力。
美國機構MBS			我們持中立態度。我們認為機構抵押貸款證券 (MBS) 是多元化債券配置中的高品質選擇，比投資等級債更有潛力。
短天期投資等級信用債			我們抱持加碼態度。我們將短天期、高品質的信用債分出來獨立看待，因為該資產在投資組合中能夠提供具吸引力的收益。
長天期投資等級信用債			我們持減碼觀點。我們認為緊縮的利差不足以補償利率上升對企業資產負債表的影響。我們認為歐洲優於美國。
全球非投資等級債			我們持中立態度。利差較窄，但總收入使其比投資級別更具吸引力，其中我們相對偏好歐洲市場。
亞洲信用債			我們持中立態度。我們認為評價不夠吸引人，因此態度相對保守。
新興市場強勢貨幣債			我們持中立態度。此資產類別表現不錯，因其高品質、具吸引人的殖利率以及新興市場央行採取降息措施。我們認為這些降息步伐可能很快會暫停。
新興市場當地貨幣債			我們持中立態度。殖利率已接近美國公債殖利率，新興市場央行在大幅降息後顯得更加謹慎。

過去的表現不能可靠地預示當前或未來的結果。無法直接投資於指數。註：這些觀點基於美元視角。此資料僅代表對特定時間市場環境的評估，不應被視為對未來結果的預測或保證。讀者不應將此訊息作為任何特定基金、策略或證券的投資建議。

一個前所未有的起點

我們正處於一個非典型的宏觀環境，由於供給面的緊張，例如工作年齡人口的減少。相較於疫情前的幾十年，我們看到較高的通膨和利率，以及較為緩慢的經濟增長。

美國關鍵經濟數據，1950-2024年

資料來源：貝萊德智庫、美國經濟分析局，數據來自Haver Analytics，2024年7月。註：上圖呈列的是三大關鍵經濟指標（即國內生產毛額成長及國內所得毛額平均成長率、核心通膨和政策利率）自二戰後至今的年平均值。新市場環境的政策利率是截至2024年7月的實際聯邦基金利率。

AI 正在迅速發展，未來可望提高生產力

人工智慧和低碳轉型可能會顯著促進未來的經濟成長，而且比之前的技術成長更快。所需的投資雖然可以提高生產力，但這可能需要一些時間才能浮現。

預計數據中心的電力需求（美國）

"前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫，國際能源署（IEA）、高盛、BGIF、美國銀行、施耐德、Semianalytics、伯恩斯坦、麥肯錫、波士頓諮詢公司和貝萊德基本面股票團隊，2024年5月。註：圖表顯示了2022年數據中心的電力需求占美國總電力需求的比例。數據中心的電力需求包括傳統數據中心和人工智慧（AI）計算/專用AI數據中心的需求，不包括加密貨幣和數據傳輸網絡的消耗。"

「資訊科技時代」下的美國投資與生產力

資料來源：貝萊德智庫，美國經濟分析局，數據來自Haver Analytics，2024年7月。註：圖表顯示美國過去的生產力之成長率和資訊科技處理設備及軟體投資占名目GDP的比重。

強勁的獲利成長推動美國股票的出色表現

自去年年初以來，美國股票的漲幅超過了英國和歐洲股票。我們認為這主要得益於穩定的獲利成長，隨著人工智慧的效益滲透到各個產業，這些產業也將迎來同樣的成長。

12 個月預期盈餘成長，2015-2024年

前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫，數據來自 LSEG Datastream，2024 年 7 月。註：圖表顯示了分析師對未來一年每股收益增長的預測。

長期投資日本

長期投資組合中，我們對日本股票的配置比重高於參考指標，主要考量出色的總體經濟背景改善企業的獲利前景。

假設性的日本股票策略配置

此訊息並非推薦投資於任何特定資產類別或策略，也不是對未來表現的承諾或預測。資料來源：貝萊德智庫，2024 年 6 月。註：圖表顯示，在長期投資組合中，我們假設日本股票的配置比例與相應參考指標的權重相比，投資期限為 10 年，分為貨幣避險和未避險的情境。我們使用 MSCI ACWI 指數代表股票。指數未經管理。投資人無法直接投資於指數。

持續高漲

我們認為，大規模赤字加劇持續性的通膨壓力和長時間高利率。某些國家的債務水準接近或超過二戰時期的高峰。

政府債務占 GDP 比例，1940-2024年

前瞻性估計可能不會實現。資料來源：貝萊德智庫，國際貨幣基金組織和Macrohistory（Jorda等人，2017年），數據來自Haver Analytics，2024年6月。註：圖表顯示政府債務占GDP的歷史和估計水準。

投資與人口的關聯

我們發現，當人口成長越快，資本投資的成長速度也越快。當投資未能跟上成長時，機會就會出現。

G20 國家的人口和投資成長，2000-2019 年

資料來源：貝萊德智庫，全球銀行發展指標，聯合國，數據來自 Haver，2024年3月。註：圖表顯示2000年至2019年間，平均人口成長和平均實際投資成長之間的關係，實際投資成長由GDP中的固定資本形成總值組成。圖表包括2019年前的數據，以避免疫情對數據的扭曲。