來自羅馬及丹佛的問候：2014年黃金展望

Nick Moore, 貝萊德天然資源團隊
Richard Davis, 貝萊德天然資源團隊

來自羅馬及丹佛的問候
黃金名義價格於兩年多前創下每安士約1,920美元的歷史單日高位。其後金價持續向下，今年6月底更下跌至每安士1,180美元，創近三年以來新低，每安士下跌740美元，跌幅近40%。以全年計，預計平均金價會自2000年以來首度出現下跌。有見及此，我們特意安排剛加入團隊的新成員Nick Moore親赴羅馬出席倫敦金銀市場協會(LBMA)貴金屬年會。Nick在業界享有「金屬」Nick Moore的美譽，由他擔任我們團隊的商品策略師，相信可憑藉他30年來對基本金屬及貴金屬的分析經驗，令團隊表現如虎添翼。

阻力不足為懼

會上提及加息導致現金更具吸引力，令持有黃金作為非收益資產的機會成本上升。中東地區的地緣政治風險下降（特別是就敘利亞化學武器及伊朗核問題發動軍事襲擊的威脅解除），亦可能大幅削弱黃金作為「避險資產」的吸引力。但黃金投資者最關心的應是交易所買賣基金(ETF)所持實物黃金的創紀錄銷售額。我們估計自2012年底以來，ETF已銷售715噸（2,300萬安士）黃金。值得慶幸的是，大部份售出的黃金已獲零售投資者及央行買入。

蓄勢待發

會上亦有提及黃金的利好因素，例如中國及印度對飾金市場的重要影響，以及兩國濃厚的黃金消費文化。此外，飾金需求具價格彈性，逢低買進者趁4月金價暴跌之時大量搶購。根據世界黃金協會(WGC)2013年第二季黃金需求趨勢報告，兩國需求量合共佔全球飾金需求的60%。事實上，2013年中國可能首次超越印度成為全球最大黃金消費國。領先的獨立貴金屬諮詢公司GFMS表示，儘管盧比價格創新低，印度珠寶製造業產量於2013年上半年仍然增長25%至350噸，而中國珠寶業增幅更為顯著，達41%，產量增至345噸。由於婚嫁喜慶時饋贈黃金乃當地傳統，印度人多年來酷愛持有實物黃金。金飾需求向來極受季節性因素影響，現時正是需求旺盛的季節，而金價跌至每安士1,300美元的三年以來新低，亦可能有推動作用。印度人一般會選擇在每年10月至翌年3月（天氣較涼的月份）舉行盛大的婚禮，期間接踵而來的重要節日包括印度排燈節（今年在11月舉行）、聖誕節（珠寶首飾業界的重要節日），以及中國農曆新年（一般會送贈具投資價值的足金首飾）。

央行買入黃金

會上另一重要議題是官方機構對黃金需求或央行淨買入的走勢仍然持續。來自德意志聯邦銀行的發言人於會上表示，「黃金是其儲備資產的重要組成部份，亦符合該行在資產保障及投資組合多元化方面的要求。」德國的黃金儲藏量為3,390噸（1億900萬安士），全球排名第二，佔全球央行儲藏量的10%。德國央行指出黃金在其儲備中具備四項主要功能，包括普遍的認受性、分散風險、有效抵禦衝擊及維持一定程度的信心。

自2001年以來， 黃金的主要賣家包括瑞士（1,32噸）、法國（589噸）及國際貨幣基金組織（售出403噸黃金）等先進經濟體。令人振奮的是，2010年起各國央行20年來改變出售黃金的情況，成為黃金的淨買方，買盤由俄羅斯、哈薩克、南韓、孟加拉、菲律賓、墨西哥及印度等新興市場的央行所主導，當中不少國家的外匯儲備中黃金比重仍相對不足。該等國家相信持有黃金是為其龐大儲備分散風險的主要途徑。在LBMA會議上，多國央行認為新興市場央行的黃金存量應佔其外匯儲備4%至7%，而大部份國家仍然未達標。例如，中國及南韓所持黃金僅佔外匯儲備約1.3%，沙特阿拉伯及墨西哥則分別為2.0%及3.0%。WGC估計，歐洲央行於9月底持有10,782噸黃金，平均佔其儲備的58.3%。雖然該等國家多年來一直出售黃金，但歐洲央行售金協議限制簽署國家每年最多出售400噸黃金，不足以令市場憂慮。去年根據協議銷售的黃金更少於五噸，是自1999年協議生效以來的最低水平（見下列圖表）。

 

     

央行（即使是淨賣方）仍然秉持擁有黃金的觀念，這一點非常重要。我們相信由於新興市場央行會趁金價大幅下調進一步增持黃金（典型的降低平均價投資策略），2014年新買盤將湧現。

 

假如屬實，值得注視
倫敦金銀市場協會的議題集中在黃金市場動向和趨勢，而丹佛黃金論壇則聚焦於股票市場，該論壇被視為業界領先的黃金礦業公司行政總裁年度盛會。一如所料，鑒於金價疲弱，相較過去數年，會議氣氛黯淡。有見環境日趨嚴竣，會上一項主要議題是重申應透過削減黃金礦業公司的成本措施及實施更有效的資本管理以提高股東回報。成本方面，部份企業開始以總維持成本報價。與現金經營成本相比，總維持成本（包括經營成本、稅項、特許權費及可持續資本）更能反映生產黃金的實際成本，而企業現時更重視這個指標，實在令人鼓舞。

生產力增長亦是丹佛黃金論壇的另一議題。在此問題 ，假如業界再度為求增長而不惜一切代價，這倒退 象將會令人失望。然而，現今的管理層對增長的預 似乎趨向保守，反而較為注重透過新的生產模式帶 經濟回報。因此，我們發現部份企業已擱置盈利低 的項目並關閉無利可圖的礦井。甚少企業談及綠地 探，而在約10年前備受爭論的「積極勘探計劃」亦不 討論議程之內（至少現時沒有）。倘業界履行承諾， 們相信股價可向好。我們將在未來數月密切監察企 的季度業績，從中尋求佐證。