每週市場投資評論

MSCI日本指數12個月回報按美元計接近14%。我們並不認為近期日元兌美元跌至34年低位會阻礙升勢。箇中原因何在？日本的增長前景仍然樂觀，企業改革著實普及，而工資上漲亦能支撐消費。歸根究底，日本央行利率和聯儲局政策利率之間的差距是日元疲弱的主因。一旦聯儲局減息，日元便有機會回升。我們仍對日本股票維持增持立場。

差距正在擴大

美國和日本10年期國債債券收益率差距，1990年-2024年

於4月底，日元兌美元跌至接近160，為34年來新低。日本當局似乎曾入市干預，沽出美元，買入日圓，對押注日元貶值的投資者發出警告，幫助減緩跌勢。除近期驅動因素外，我們認為聯儲局及日本央行政策利率之間的差距是造成日元疲弱的原因。2022年，隨著聯儲局加快加息步伐，日元開始貶值。到4月，日本央行確認不會急於取消 / 放鬆其寬鬆政策，而另一方面，由於美國通脹仍居高不下，各市場調低（只供英文）對聯儲局減息預期，導致日元貶值進一步加劇。美國和日本的政府債券收益率反映市場對其貨幣政策的預期。10年期美國國債債券收益率飆升，超過日本國債債券收益率，其差距接近20年來高位。如圖表中橙色線所示。

然而隨著日本央行利率和聯儲局政策利率開始接近，我們認為美國和日本10年期國債債券收益率之間的差距有可能收窄。居高不下的美國通脹可能意味著聯儲局將於更長時間內保持利率高企，但我們仍然預計今年較後時間將會開始減息。而隨著日本央行結束負利率的緊急政策，審慎推進正常化時很可能再次加息。此舉應會減輕日元承受的壓力。儘管如此，若日元由現在起大幅貶值，進口食品和能源價格飆升有可能引發通脹。日本央行可透過加快收緊政策應對此種情況，但我們認為可能性較低，原因是其有可能威脅正在改善的經濟增長前景，況且過去數十年來對抗零通脹或低通脹環境的勝利成果仍未能入袋為安。我們預計政府更有可能的應對是提供食品及能源補貼。

日元疲弱的影響

日元疲弱對日本企業造成不同的影響。較高進口成本的製造商盈利可能降低。然而由於日本商品對外國買家而言價格變得低廉，這將利好佔日本TOPIX指數市值一半以上的出口商。隨著近期工資談判帶來工資增長，消費者將有能力為部分行業提供支持。

由於投資者選擇持有股票而非債券引致的風險可帶來額外收益，日本股市已上漲。但從6至12個月的戰術性角度來看，我們仍對日本股票維持增持觀點。股市上漲是消費者信心提升的表現。儘管日元疲弱，我們持積極立場的原因並未發生變化。通脹重回日本市場意味著企業能夠調升價格及擴大淨利潤率。此外，有利股東的企業改革逐漸普及，越來越多企業加入東京證券交易所計劃改善管治的行列。政府鼓勵更多國內儲蓄人士進行投資，有機會加速資金流入日本股市。這些轉變正在逐漸發生。我們亦看到更大型的趨勢（只供英文），即推動回報的大型結構性轉變，創造了長期機遇。例如，日本已維持多年的人口老化狀況，促進了採用自動化技術來提高生產力。

結論

我們的確看到貨幣政策分歧導致日元下跌，但並不認為下跌壓力將會持續。考慮到目前正在進行的企業改革，我們繼續對日股保持增持立場，並注視結構性轉變帶來的機遇。

市場環境

標普500指數上週有所攀升，接近2024年最高點。美國10年期國債債券收益率於4.50%附近徘徊。鑑於結構上利率偏高，盈利肩負維持美股勢頭的重任。目前為止，美國企業首季盈利表現亮眼，業績強勁並有擴張跡象。日本股票和10年期政府債券表現持平。由於日元兌美元跌至接近34年來的歷史低位，當局疑似進場干預。

本週，由於近期若干成分超出預期，我們觀望美國消費者物價指數通脹數據及審視這種狀況是否會延續。我們尤為關注除食品、能源及住房外的核心服務通脹，其將決定通脹最終會穩定在什麼水平。我們亦注視核心貨品，原因是其疫情後正常化進程多舛。美國工資較預期更低，有見及此，各市場再次期望9月減息。

主要觀點

我們確信度最高的戰術性（6至12個月）及策略性（長期）觀點﹙2024年5月﹚

細分資產觀點

依據確信度載列對部分資產（相較廣泛環球資產）未來6至12個月的戰術配置觀點（2024年5月）

我們首先根據宏觀展望以及定價已反映的因素來決定資產配置的方向，並反映於以下圖表。接下來是獲取超額回報的機會，即產生高於基準回報的潛力。我們認為，新格局不利於對廣泛資產類別進行靜態投資，但卻為獲取超額回報創造更大空間。例如，要在效率極佳的成熟市場股市締造超額回報從歷史上機會較低，但我們認為，隨著波動加劇、宏觀不確定性增加及回報差異擴大，這種情況已經改變。獨到投資觀點及技巧將在新格局下將帶來回報。